Wycena firmy (przedsiębiorstwa). Metody.

Wycena firmy może być przeprowadzona przy zastosowaniu wielu metod. Poszczególne grupy wycen różnią się znacząco pod względem metodologicznym. W praktyce, wyceny przedsiębiorstwa dokonuje się przy zastosowaniu więcej niż jednej metody. Wybór metody powinien uwzględniać cel wyceny, specyfikę przedmiotu wyceny, czyli firmy, oraz jej otoczenie rynkowego.

Metody wyceny firmy dzieli się na cztery główne grupy:

• porównawcze (mnożnikowe),
• dochodowe,
• majątkowe,
• mieszane.

Poniżej opiszę każdą z tych grup metod wyceny firmy.

Wycena firmy metodą porównawczą wykorzystuje założenie, że wszystkie podobne firmy są wyceniane przez rynek na podobnym poziomie. Tym samym, w celu oszacowania wartości rynkowej danej firmy poszukuje się firm, które mają podobny do niej profil działania.

Jako materiał porównawczy najczęściej wykorzystuje się firmy, które są notowane na giełdach papierów wartościowych. Wynika to z tego, że spółki giełdowe są wyceniane przez inwestorów („rynek”) w sposób ciągły. Ze względu na odnoszenie się do rynku, metodę porównawczą często określa się jako metodę rynkową („market method”).

Porównywanie firm przeprowadza się za pomocą wskaźników, które opierają się na kluczowych kategoriach finansowych. Kategorie, które się wykorzystuje w metodzie porównawczej to miedzy innymi:

• EBIT (zysk przed kosztami finansowymi i podatkami),
• EBITDA (zysk przed kosztami finansowymi, podatkami i amortyzacją),
• wartość księgowa – wartość, którą pozyskuje się bezpośrednio z bilansu firmy,
• przychody ze sprzedaży – wartość, którą pozyskuje się bezpośrednio z rachunku zysków i strat).

Do najczęściej wykorzystywanych wskaźników przy dokonywaniu kalkulacji wartości firmy metodą porównawczą zalicza się między innymi:

• wartość przedsiębiorstwa / EBIT (EV / EBIT, czyli Enterprise Value / EBIT),
• cena rynkowa akcji / zysk netto (P / E, czyli price / earnings),
• wartość przedsiębiorstwa / EBITDA (EV / EBITDA, czyli Enterprise Value / EBITDA),
• cena rynkowa akcji / wartość księgowa (P / BV, czyli price / book value),
• cena rynkowa akcji / przychody ze sprzedaży (P / S, czyli price / sales).

Finalna wycena firmy jest kalkulowana przy zastosowaniu odpowiednich korekt, których celem jest uwzględnienie różnic pomiędzy porównywanymi firmami.

Metody dochodowe wyceny firmy wykorzystują kluczowe założenie, że wartość danej firmy całkowicie zależy od wartości przyszłych „dochodów” firmy. Kluczowa w tej metodzie jest prognoza finansowa, która obejmuje takie wartości finansowe jak: przychody, zysk operacyjny, amortyzacja, EBITDA, EBIT czy zysk netto.

Na podstawie prognozowanych wartości dokonuje się kalkulacji przyszłych „dochodów” generowanych przez firmę. Następnie, strumienie dochodów z przyszłości „dyskontuje się” do ich wartości obecnej. Dokonuje się tego na podstawie stopy dyskontowej, która w dużej mierze odzwierciedla ryzyko osiągniecia przez firmę prognozowanych strumieni dochodów.

Najczęściej stosowana metoda dochodowa to metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych, czyli metoda DCF. Inne metody, wykorzystujące to podejście, to między innymi metoda zdyskontowanych zysków i metoda zdyskontowanych dywidend.

Wycena firmy metodami majątkowymi wykorzystuje założenie, że wartość firmy odpowiada sumie wartości poszczególnych składników majątkowych firmy, pomniejszonej o sumę wartości zobowiązań. Metoda ta polega na identyfikowaniu konkretnej wartości dla poszczególnych składników majątku.

Główne metody majątkowe to między innymi:

• skorygowanych aktywów netto,
• wartości likwidacyjnej,
• wartości odtworzeniowej.

Wyżej wymienione metody różnią się pomiędzy sobą przede wszystkim podejściem do szacowania wartości poszczególnych elementów majątku firmy i jej zobowiązań. Innymi słowy, do wyceny poszczególnych składników przedsiębiorstwa można przyjąć na przykład wycenę księgową (z bilansu), rynkową czy likwidacyjną.

Wycena firmy metodami mieszanymi bazuje na założeniu, że na wartość firmy wpływ ma zarówno wartość jej majątku i zobowiązań, jak i wielkość dochodów, które firma będzie generować w przyszłości. Oznacza to, że metody te wykorzystują założenia metodologiczne zarówno metod dochodowych, jak i majątkowych.

Główne metody mieszane, które wykorzystuje się w praktyce to przede wszystkim:

• niemiecka,
• szwajcarska,
• mnożnika zysku dochodowego.

Metody mieszane wykorzystuje się dość często w praktyce, choć nie są one rekomendowane do przeprowadzania wycen przedsiębiorstw przez Polską Federację Stowarzyszeń Majątkowych (PFSRM).

Wycena firmy do sprzedaży może się różnić od ceny transakcyjnej. Ma to miało miejsce wtedy, gdy dana metoda opiera się na kalkulacji wartości godziwej firmy. Taka wycena pomija w dużej mierze sytuację specyficzną stron transakcji. Przykładowo, firma konkurencyjna może być w stanie zapłacić więcej za daną firmę niż podmiot spoza branży. Wynika to z tego, że taki podmiot uzyska dodatkowe korzyści dzięki takiej transakcji.

Warto też wspomnieć, że wycena firmy nie zależy od formy prowadzenia działalności. Tym samym, gdy przeprowadza się na przykład sprzedaż firmy jednoosobowej to stosuje się te dokładnie takie same metody wyceny jak w przypadku spółki cywilnej, spółki z o.o. czy spółki akcyjnej.

Autor: Mariusz Malec

Mariusz Malec to założyciel i zarządzający firmą doradczą Private Equity Consulting www.private-equity.pl. Prowadzi specjalistyczny blog. Firma wspiera przedsiębiorców między innymi w takich obszarach jak: sprzedaż firmy i wycena firmy oraz pozyskiwanie finansowania.